国元香港调低中国生物制药盈测看266港元圆导轨

国元香港：调低中国生物制药盈测 看2.66港元

国元香港：调低中国生物制药盈测 看2.66港元

中国生物制药(1177.HK)

2010年上半年业绩评论：

收入同比增长22.6%，净利润同比增长9.1%：截止2010年6月30日，公司录得收入19.28亿港元，同比增长22.6%；毛利率同比略上升1.3个百分点至79.4%；集团应占盈利1.92亿港元，同比增长9.1%。公司净利润增速下降，主要与收入增速同比下降有关，其主要原因还在于公司经营费用率大幅上涨近4个百分点至54.6%，费用的增长主要与今年上半年公司

两次增发所导致的一次性费用增长，预计后续费用增速将会变化，公司经营费用率将趋于平稳。另外，值得主要的是，近些年，公司快速扩张，不断收购，导致了公司少数股东权益快速增长。根据年报显示，06年至09年，公司净利润复合增长率为41%，而少数股东权益复合增长率达到了86%。公司目前账面资金较多，如果能收购部分少数股东权益，那么将有利于提升公司股东盈利水平。

江苏正大天晴增长低于预期，新药恩替卡韦快速增长：江苏正大天晴各主要产品上半年收入增速均有所减缓。其中抗肝炎病毒的一线用药名正胶囊同比仅增长4.6%至3.26亿港元；抗肝炎病毒的中药注射剂天晴复欣同比大幅下滑21.9%至4419万港元；保肝降酶药甘利欣由于激烈的竞争，收入大幅下降17.4%；另外市场比较看好的天晴甘平和天晴甘美同比仅分别增长15%和26.4%，均低于预期。虽然江苏正大天晴的老产品增速普遍下滑，但是由于其主要用于肝病等慢性疾病，因此相信长远来看，公司各产品增速会恢复到正常水平。另外，公司新药表现良好，恩替卡韦不仅率先在国内上市，并且上市四个月后其销量就接近4000万元，说明公司较高的品牌知名度以及较强的销售能力。我们预计2010年恩替卡韦的销售收入有望达到1.2-1.5亿港币。

北京泰德继续保持快速增长：凭借着领先的技术以及较好的疗效，公司治疗心脑血管疾病的靶向制剂凯时在较大的基数上还能保持快速增长，上半年销售额同比增长43.3%至5.17亿港元；凯纷表现同样也不错，上半年销售额同比增长47.5%至1.27亿港元。作为国内较大的靶向技术制剂企业，目前不仅老产品销售增长良好，并且还有众多的在研新产品，其中包括阿霉素脂质体等具有较大市场潜力的产品。我们预计未来三年泰德仍将保持快速增长，其中凯时凯纷的销售额有望分别突破10亿和5亿港元。

调低盈利预测及目标价至2.66港元：由于公司上半年业绩低于预期，因此我们调低盈利预测。我们预计2010-2012年公司每股收益分别达到8.86、9.79和12.13港仙。利用PE估值，给予目标价2.66港元，相当于2010年30倍PE。

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